Wat gaat de aandelenmarkt doen in 2024?

Wat gaat beursjaar 2024 ons brengen? 

Niemand heeft een glazen bol en dus is het onmogelijk om de markt te gaan voorspellen. Dit zagen we bijvoorbeeld bij de voorspellingen van grootbanken vorig jaar, die afzonderlijk voorspellingen deden voor het te verwachten rendement van de S&P500 in 2023 in een range van -4% tot +12%. Uiteindelijk eindigde de index op +24% op 31 december. Een groot contrast dus met de voorspellingen van de grootbanken: de markt valt niet te timen noch te voorspellen. 

Ondanks dit wil ik toch graag mijn verwachtingen voor 2024 met je delen die ik de afgelopen dagen voor mijzelf heb opgeschreven. Hierbij ga ik niet in op een voorspelling van de exacte rendementen, maar meer op de globale trends die zichtbaar zijn in de economie op dit moment. Ik vind het aan het einde van het jaar interessant om hierop terug te kijken. Ook t.b.v. het leereffect. Het opschrijven van je verwachtingen helpt, gezien je het na een periode anders kunt herinneren. Zeker na een periode van een jaar waarin veel kan gebeuren. 

Om verwachtingen goed te formuleren, is het van belang om eerst vast te stellen in welk stadium onze economie zich nu bevindt. Dit heb ik gedaan door te kijken naar de macro-economische gebeurtenissen van de afgelopen jaren, en deze te duiden aan de hand van historische data. 

Daar waar 2022 een jaar was met negatieve rendementen voor vele aandelen, was 2023 juist een jaar van veelal positieve rendementen. Het waren twee jaren met grote uitslagen ten opzichte van de vele meer stabiele jaren in onze 21e eeuw. 

De grondslag voor de grote inhaalslag van aandelen in 2023 zijn de opgelopen waarderingen van bedrijven. Aandelenkoersen dipten in oktober 2022 na de forse stijgingen in 2021, om vervolgens in 2023 weer te beginnen aan een herstel. 

De hogere waarderingen die beleggers vele aandelen in 2023 gaven, werden onder andere gedreven door verwachtingen dat de marktrente weer zou gaan dalen in de komende jaren. Over de aandelenmarkt wordt vaak gezegd dat deze een periode van 12-18 maanden vooruit loopt qua verwachtingen. De FED, ECB, en andere centrale banken hebben deze marktrente in 2022 en 2023 in meerdere stappen verhoogd, in een poging om de toegenomen inflatie in te dammen. 

Dit lijkt te zijn gelukt: de inflatie in december kwam uit op +2,9% YoY (+0,2% MoM) in de Eurozone. In de US was de inflatie in november +3,1% YoY (+0,1% MoM). Ter vergelijking: in de zomer van 2022 piekte de inflatie op +9% YoY. Dit betreft de hoogste prijsdruk sinds de jaren 70. 

Het streefdoel van de ECB is een inflatiepercentage van 2% op de middellange termijn. Ook de FED streeft naar een percentage van 2%. Dit lijkt nu steeds dichterbij te komen met de lage %MoM stijgingen. 

In het verleden zijn er perioden van hoge inflatie gevolgd door recessies. Dit komt doordat een hogere marktrente van de ECB/FED de economie probeert af te remmen om zo de inflatie te temmen. Is de inflatie hoger dan het streefdoel van 2%, dan volgen er marktrenteverhogingen. Is de inflatie lager dan 2% (of zelfs rond de 0%), zoals we zagen in het vorige decennium, dan verlagen de centrale banken de marktrente (zelfs tot in het negatieve) en kunnen ze overgaan tot opkoopprogramma’s van bedrijfs- en staatsobligaties om de economie te stimuleren. 

Sinds 20 september 2023 staat de marktrente van de ECB op 4-4.5%. Banken krijgen 4% p.a. rente op hun overtollige gelden die zij bij de ECB aanhouden en worden per dag berekend op het overnight saldo. De 4,5% p.a. hanteert de ECB als rente voor leningen die banken kunnen aanvragen (op weekbasis). Hier vallen dus ook herfinancieringen onder. (Daarnaast heb je ook nog de margin lending facility die een tarief kent van 4.75% voor overnight schulden.) 

In de afbeelding hierboven een grafiek van de marktrente van de ECB sinds 2000 en in de afbeelding hieronder een grafiek van de marktrente van de FED sinds 1955. Zichtbaar is dat er na grote verhogingen van de marktrente van de FED, periodes van recessie volgden (in grijs gearceerd). Momenteel hanteert de FED een marktrente van 5.25-5.50%. 

This time it’s different, right? 
Nu is de vraag of we een periode van recessie ook in de nabije toekomst kunnen gaan verwachten. Een recessie wordt gedefinieerd door een aaneengesloten periode van 2 kwartalen van een negatieve groei van het BBP (GDP). BBP staat voor het Bruto Binnenlands Product en wordt vaak gebruikt als maatstaf om de grootte van de economie van een land mee te definiëren, en omvat de toegevoegde waarde van alle geproduceerde producten en diensten in een land. In Amerika gebruikt men de term GDP, dat staat voor Gross Domestic Product. 

Wat vaststaat is dat de verhoging van de marktrente, in relatieve termen, extreme vormen aannam de afgelopen 2 jaar. Dit gezien de lage (rente) basis waarop dit is gebeurd. Dit heeft ertoe geleid dat er in een zeer korte periode een verveelvoudiging van de marktrente heeft plaatsgevonden. Dit heeft er vervolgens weer toe geleid dat sommige banken, die hun overtollige kasgelden vast hadden gezet in obligaties met een zeer lange looptijd en een zeer laag rentetarief, veelal in de jaren 2020 en 2021, de waarde van hun obligaties zagen dalen. 

Toen er staatjes rondgingen over de hoge papieren verliezen die bij sommige banken in de boeken stonden, ging het balletje rollen en kwamen er zogenaamde bankruns. Bankruns worden veroorzaakt als bedrijven en particulieren geen vertrouwen meer hebben in hun bank, en hun spaargelden daar weg proberen te halen. Een deposito-garantie stelsel moet dit in essentie voorkomen: overheden staan tot een bepaald bedrag garant, mocht een bank failliet gaan. In Europa is dit bedrag veelal €100.000 en in de US $250.000. 

Echter waren er dus bedrijven en consumenten die een hoger bedrag bij bepaalde banken hadden gestald die toch wel erg negatief op deze lijstjes naar voren kwamen. Het gevolg was dat veel van deze spaargelden werden overgemaakt naar de to big to fail banken als JP Morgan. Deze banken werden hierdoor nog groter, terwijl regionale banken kleiner werden. Dit heeft ervoor gezorgd dat veel regionale banken te kampen kregen met liquiditeitsproblemen, waaronder Silicon Valley Bank (SVB), Signature Bank en First Republic Bank. 

Vervolgens heeft de Amerikaanse overheid op zondag 12 maart 2023 noodmaatregelen getroffen en onder andere aangekondigd garant te staan voor alle tegoeden, ook boven de $250k, waaronder SVB en Signature Bank. Dit met als doel de bankensector te behoeden voor een scenario dat we in 2007 zagen. 

Dit heeft er echter wel voor gezorgd dat een aantal Amerikaanse banken als SVB en First Republic niet zelfstandig meer door konden als individuele banken. Ook de Zwitserse bank Credit Suisse kwam onder de vleugels van een andere bank; het eveneens Zwitserse UBS. 

Tot zover de effecten van de snelle verhoging van de marktrente van de afgelopen jaren. Als we kijken naar de economie op dit moment is zichtbaar dat in Amerika de verkoop van huizen afneemt: zowel het aantal nieuwe (-27%) als reeds bestaande huizen (-40%) is afgenomen (t.o.v. januari 2022). Daarnaast neemt ook de Affordability index sterk af, wat ertoe leidt dat steeds meer Amerikanen aan de zijlijn staan of, indien ze dit wel kunnen betalen, er een groter gedeelte van hun maandelijkse inkomsten gaat naar woonlasten. 

Daarnaast begint de markt van het vastgoed ook wat te kraken. Zo is het vastgoedbedrijf Medical Properties Trust de afgelopen periode in een vrije val terecht gekomen doordat een van de grootste klanten van het bedrijf een betalingsachterstand aan het opbouwen is vanwege het ontbreken aan cash. Daar bovenop komt nog eens kijken dat vele bedrijven in de periode van de lage rentestanden veel leningen zijn aangegaan die ze de komende periode moeten gaan herfinancieren. Als de waarde van hun assets in de tussentijd lager uitvalt dan begroot, en hiermee de kredietwaardigheid van deze bedrijven afneemt, is het lastiger voor deze bedrijven om nieuwe leningen aan te gaan. 

Als we kijken naar US Car Sales zijn er over het afgelopen jaar ca. 15,5 miljoen auto’s verkocht in de US. In vergelijking met 2020, 2021 en 2022 is dit een hoger aantal, maar lager dan de pre-corona jaren daarvoor. Opvallend is dat car dealers in december vorig jaar extra promotieacties en prijsreducties moesten houden om hun voorraden in te korten (=deflationary forces). Voorraden van car dealers zijn op dit moment op het hoogste niveau sinds de lente van 2021. Dit zorgde dan ook voor een lagere gemiddelde transactieprijs (ATP), die in november 2023 1,5% lager lag dan een jaar eerder, aldus Reuters. Hiermee lijkt de markt voor nieuwe auto’s te gaan shiften naar een buyer’s market, en niet een seller’s market, aldus Cox Automotive. 

De mate van groei in een economie wordt mede bepaald door de omloopsnelheid van geld in een economie. Wat we zagen in de periode van de corona crisis was dat veel bedrijven extra voorraden gingen bestellen en (laten) produceren om te voldoen aan de vraag (Bullwhip effect). Echter, als cash vast gaat zitten in voorraden neemt de omloopsnelheid van geld af. Dit gezien voorraden die niet verkocht worden, geen rendement opleveren op dat moment en niet bijdragen aan de economie.  

Wanneer bedrijven liquiditeitsproblemen hebben, spreken ze hun reserves aan. Wanneer zij deze niet hebben, geven ze extra aandelen uit of gaan ze leningen aan bij banken (momenteel tegen hogere rentes). Kleinere bedrijven hebben deze luxe vaak niet en zijn aangewezen op PE- en VC partijen voor nieuwe cash injecties en investeringen. Deze investeringsmaatschappijen moeten dus additionele investeringen doen in hun huidige holdings, wat er voor zorgt dat er minder cash overblijft voor nieuwe investeringen. Dit is dan ook zichtbaar in de sterke afname van PE en VC deals: eind 2023 daalde het aantal deals van deze investeringsmaatschappijen sterk, tot zelfs een van de laagste punten van de afgelopen 10 jaar. De US PE markt voor middelgrote bedrijven zag in Q3-2023 een six-year low, en de deals die worden gedaan, worden gedaan tegen lagere waarderingen: de gemiddelde EV/EBITDA ratio is sinds 2019 aan het dalen (resp. 14.3x vs 11.4x TTM). 

Of dit de eerste tekenen van een opkomende recessie zijn, blijft vooralsnog in een glazen bol kijken. Het komt uiteindelijk neer op de vraag in hoeverre de economie robuust genoeg is om blijvend te kunnen groeien. Hiervoor moeten we kijken in hoeverre bedrijven groei kunnen laten zien. 

Als we de geschiedenis volgen dan zou op een event, gerelateerd met supply chain issues (corona), een periode van inhaalslagen moeten volgen, wat leidt tot inflatie, wat leidt tot een hogere marktrente, wat leidt tot een afkoeling van de oververhitte economie, wat vervolgens weer leidt tot lagere inflatiecijfers (2%). Op dit punt zijn we nu beland. Nu zijn er verschillende scenario’s voor de toekomst. 

Stel dat de economie verder afkoelt en mogelijk verzwakt, dan is het inherent dat de inflatie verder daalt (tot 0%) of zelfs negatief wordt. In het laatste geval is er dan sprake van deflatie. Deflatie kenmerkt zich door dalende prijzen in de economie: spaargeld wordt meer waard (je kunt meer goederen en diensten kopen voor hetzelfde geld t.o.v. het moment voor deze deflatieperiode). Dit zagen we bijvoorbeeld bij de lagere gemiddelde autoprijzen van -1,5%. Had je een jaar gewacht met het kopen van je auto (nov. 22 vs nov. 23), dan hoefde je dus -1,5% minder te betalen voor diezelfde auto. 

Het gevaar van deflatie is dat mensen hun consumptieve bestedingen gaan uitstellen. In het huidige renteklimaat is dit extra interessant vanwege de hogere rente die consumenten krijgen op hun spaargelden. Het mes snijdt dan aan twee kanten: langer wachten loont vanwege een verwachte prijsdaling in de toekomst én loont vanwege de verkregen rente op het behouden spaargeld in de tussentijd. 

Stel dat dit scenario van toepassing zal zijn op 2024: de economie verzwakt, wat leidt tot een recessie, wat weer leidt tot een periode van deflatie. Een natuurlijk gevolg hierop zou zijn dat bedrijven in deze periode hun prijzen gaan verlagen. Ze merken immers dat hun omzet afneemt door een lagere vraag. Of een afname van de vraag ook leidt tot meer verkopen (unit economics), en of een bedrijf zijn omzet hiermee op peil kan houden, hangt af van verschillende factoren, zoals de pricing power van bedrijf, of het bedrijf zich in een defensieve of cyclische sector bevindt en de grondslagen van de prijselasticiteit van het bedrijf zelf. 

Mocht een bedrijf zijn omzet en winst niet op peil kunnen houden, dan is een bedrijf genoodzaakt om kosten te gaan verminderen en is het een logische stap om in het personeelsbestand te gaan snijden. 

Dit kan als gevolg hebben dat de werkloosheid zal stijgen, consumenten gemiddeld minder te besteden hebben en de omzetten en winsten van bedrijven derhalve dan ook zullen gaan afnemen. Je komt dan in een negatieve spiraal terecht die enkel kan worden opgelost door het ingrijpen van centrale banken met stimuleringen, zoals de verlaging van de marktrente of middels het starten van een nieuwe QE. 

Centrale banken willen zo’n negatieve spiraal voor zijn, dit gezien een economie hier weer uithalen, extra inspanning vraagt dan dat preventieve maatregelen dit doen. Het is dan ook aannemelijk dat de FED en ECB gaan beginnen met het afbouwen van hun marktrentetarieven als de inflatie inderdaad laag blijft de komende maanden, of zelfs negatief wordt en er een periode van deflatie aanbreekt. 

In conclusie leiden lagere prijzen (deflatie) dus tot een verlaging van de real growth van de economie als geheel (BBP/GDP), wat vervolgens, met het ingrijpen van centrale banken, leidt tot een verlaging van de marktrente. 

Voor een stijging van het BBP/GDP is een grotere toegevoegde waarde vanuit bedrijven nodig op de producten en diensten die zij ‘produceren’. Dit kan bereikt worden door meer te produceren en te verkopen, maar ook door efficiënter te gaan werken. Dit kan bijvoorbeeld door digitalisering, robotisering en het implementeren van AI in bedrijfsprocessen. 

Deze huidige innovaties zullen ervoor zorgen dat bedrijven efficiënter kunnen werken, en dus productiever zijn. Minder arbeid is nodig voor hetzelfde werk, wat leidt tot een extra toegevoegde waarde, gezien een werknemer in zijn bespaarde tijd kan werken aan andere werkzaamheden. Besparingen op het gebied van middelen en geld kunnen bedrijven vervolgens weer laten renderen met bijvoorbeeld extra investeringen. 

Ondanks dat ik positief ben over de technologische ontwikkelingen die er momenteel spelen, houd ik rekening met een verzwakking van de economie. Dit gezien er momenteel wel erg veel positieve scenario's de ronde gaan over een soft landing. Als iedereen het mis heeft, dan zit het ook goed mis. Ik houd derhalve op dit moment dan ook veel cash aan in mijn portefeuille. 

Andere scenario’s zijn dat we, ondanks de marktrente van 4-4,5%, er in slagen om als economie een grote economische groei te laten zien. In dit scenario zou het inflatiecijfer ca. 2% of daar net boven liggen. In dat geval dienen bedrijven dus, met nieuw geherfinancierde leningen, een additionele ROIC premium te behalen om van toegevoegde waarde te zijn voor de economie. Dit kan alleen als het consumentenvertrouwen stand houdt en consumentenbestedingen niet afzwakken. Dit hangt weer af van hun bestedingsruimte. Hoeveel cashflow kan er ondanks de procentueel toegenomen huisvestingskosten naar consumptieve bestedingen? In hoeverre zullen consumenten hun spaargelden aantasten om niet te hoeven bezuinigen in hun bestedingspatroon? Of in het geval van on credit uitgaven: hoe lang is de huidige rente op creditcards t.b.v. consumptieve bestedingen nog te betalen? 

Dit optimistische scenario klinkt hoopvol, maar ik ga er niet vanuit dat er deze keer een uitzondering wordt gemaakt, en dat de geschiedenis zich dan ook deze keer zal herhalen. 

Nu is de vraag dan ook of het nog wel interessant is om op dit moment nog in te stappen in aandelen: is het meeste koersrendement al vergeven vorig jaar? Houden de huidige multiples van bedrijven wel rekening met een periode van een verzwakking van de economie? 

De multiples van bedrijven, bijvoorbeeld de P/E Ratio, verschillen onderling sterk. Zo noteren de Magnificent 7 bedrijven op best hoge waarderingen mijns inziens. Door de hoge inflow van gelden in ETF’s in 2023 was de vraag naar Magnificent 7 aandelen, die een groot deel uitmaken van vele (wereld) ETF’s, extra hoog. Of consumenten ook in 2024 weer massaal extra gelden vrij kunnen maken om te beleggen in ETF’s, is nog maar de vraag. Dit zal een stuk lastiger worden als je kijkt naar de verminderde ruimte in het vrij besteedbare inkomen. 

Daarnaast is er veel optimisme, technologische innovatie en toekomstmuziek ingeprijsd in deze M7 aandelen. Als we over 20 jaar terugkijken wellicht helemaal correct en juist ingeprijsd, maar of we dit antwoord ook zullen geven over 1 of 2 jaar wordt lastiger denk ik. 

Daarentegen noteren vele kleine en middelgrote beursgenoteerde ondernemingen op best lage waarderingen. Het Financieel Dagblad schreef op 5 januari dat kleinere Europese beursbedrijven in de afgelopen twintig jaar nog nooit zo goedkoop waren. Mogelijk interessant om hier eens verder op in te duiken dit jaar. 

In november vorig jaar heb ik mijn Massive Moats Portfolio (waaronder de M7 aandelen Apple, Alphabet, Microsoft en Amazon) geliquideerd en daarmee omgezet in cash. Dit heb ik gedaan gezien deze bedrijven op ‘overgewaardeerd’ werden weergegeven door de formules in mijn waarderingsmodellen. De grondslag hiervoor is de grove stijging van deze aandelen in 2023, terwijl de winsten van deze bedrijven minder hard mee groeiden. Hierdoor krijg je een toename in de P/E ratio van deze bedrijven (alles over P/E Ratio’s vind je hier). 

Ik ga de komende periode dan ook gebruiken om verder te werken aan mijn waarderingsmodellen om in kaart te brengen welke aandelen interessant zijn in een mogelijke periode van dalende koersen. Ik wil dan ready zijn en gelijk op mijn watchlist kunnen kijken welke aandelen het meest interessant zijn, zonder mijzelf te verliezen in de paniek die er soms kan ontstaan op de financiële markten, zoals we ook zagen in 2020 tijdens corona en in 2008 tijdens het begin van de financiële crisis. Naderhand waren dit de perfecte momenten om volop (de juiste) aandelen bij te kopen. 

Ik zal in mijn waarderingsmodellen ook nieuwe, kleinere en middelgrote beursgenoteerde bedrijven toevoegen. Ik wil mijn cash gebruiken om goede bedrijven te kopen voor een goede prijs, het liefst met een mooie korting als het bloed door de straten loopt. Warren Buffett vatte dit mooi samen in zijn quotes: 

"Buy When There's Blood in the Streets" en "Be fearful when others are greedy, and greedy when others are fearful." 

Groot of klein, ik ga bij de jaarverslagen die ik ga analyseren dit jaar extra letten op de volgende punten: 

• Wat zijn de voorraden van het bedrijf op dit moment? Zijn deze dusdanig opgelopen de afgelopen jaren dat dit mogelijk voor problemen kan gaan zorgen? 
• In hoeverre heeft het bedrijf pricing power? Heeft het een Moat die deze pricing power beschermt? Kan een bedrijf zijn cashflow hierdoor op peil houden en hiermee zijn %FCF Yield in stand houden voor de aandeelhouders? 
• Hoe groot zijn de huidige schulden van het bedrijf en wanneer dienen deze te worden geherfinancierd? 

Lijkt het je leerzaam om ook jaarverslagen te leren analyseren? Check dan eens de Beursbaas Academy. Hierop is recent het eerste programma toegevoegd: Training Jaarverslagen Analyseren. 

Ik hoop je ook dit jaar weer mee te mogen nemen in mijn reis door Planet Finance, waarover ik recent heb besloten om fulltime met deze reis bezig te gaan. Mocht je me willen steunen in mijn missie (het verhogen van het kennisniveau over Planet Finance) dan kan dit middels het aanschaffen van het recent gelanceerde Beursbaas Lidmaatschap, wat uiteraard ook veel voordelen voor jou als belegger met zich meebrengt. 

Maak er naast een gezond en mooi ook vooral een leerzaam jaar van, 

Eelze Pieters 
Founder Beursbaas 

Disclaimer. 
Alle publicaties in dit artikel en op deze website (https://beursbaas.eu) zijn geen beleggingstips of -adviezen. Enkel wordt getracht informatie te geven over de beleggingswereld en het opbouwen van een portfolio. Daarnaast kunnen er meningen worden gegeven over bedrijven specifiek, of over het sentiment van de economie als geheel. Deze meningen, ongeacht gepresenteerd met feiten en/of cijfers, zijn eveneens geen beleggingstips- of adviezen. De documentatie, gepresenteerd op de website, kan onjuistheden en/of onregelmatigheden bevatten. Doe altijd je eigen onderzoek en raadpleeg meerdere bronnen alvorens het overgaan tot mogelijke beleggingsbeslissingen. Beursbaas is geenszins verantwoordelijk voor eventuele geleden schade als gevolg van onjuistheden en/of onregelmatigheden op de website of in de aangeboden producten en/of diensten. Bij het observeren van onjuistheden en/of onregelmatigheden, het verzoek contact op te nemen zodat dit kan worden gecorrigeerd.